连续下跌源于多重因素

　　自2010年6月19日央行重启汇改以来的200多个交易日中，人民币升值幅度约7%，并呈单边升值走势。年初至今人民币兑美元已累计升值超过3.5%，在追踪监测的25个新兴经济体货币中升幅排第二位。本轮人民币汇率逆转，与2008年情况有明显不同，上次下跌主要因为金融危机爆发后欧美市场出现流动性短缺，导致国际资本回流本土市场。然而，本次较上次原因更为复杂，是多重因素作用的结果。

　　首先，国内经济数据迅速回落，人民币升值预期大幅降低。10月份我国贸易顺差同比收窄36%，近年来“贸易顺差/国内生产总值”已在明显下降，支撑人民币升值的力量已大大减弱。房地产价格普遍下跌，国内金融体系风险上升，都在削弱市场对人民币汇率的信心。

　　其次，市场对美元需求增加，企业、银行争相增持美元以套利。每年年末许多大型跨国公司会将人民币兑换成美元汇回本土，出现美元头寸紧张现象。自9月底以来，离岸市场人民币NDF和即期汇率多数时候均低于在岸汇率，两者“倒挂”一度高达1000多个基点。在境外美元需求大增的背景下，促使一些企业和金融机构在内地买美元、在境外卖美元，赚取中间的无风险利差。自从9月底以来，金融机构也都不愿意卖出外汇而转为持有，仅10月份，央行以外的金融机构就增持600多亿元的外汇头寸。

　　再次，随着欧债危机的持续发酵，投资者对未来全球经济预期趋于悲观，纷纷抛售非美资产和货币购入美元。美国11月宏观经济层面好消息不断，制造业采购经理指数（PMI）从10月份的50.8上升至52.7，达到今年6月以来新高，汽车销售保持强劲增长，最关键的指标失业率也降至8.6%，经济呈现复苏迹象，带动美元走强，美元强劲上涨带来了人民币兑美元汇率的下跌。

　　最后，国际上“做空”中国也是人民币跌停的重要因素。香港离岸人民币市场出现一系列反常现象，离岸汇率低于在岸汇率，银行人民币额度供过于求，人民币存款规模两年来首次下降。香港人民币存款10月比9月不增，反而减少了37亿元，而前9个月平均每个月增加341.44亿元。当前NDF越来越受香港离岸美元/人民币即期汇率和远期汇率的影响，而后者在很大程度上则是由国际投资者的套利活动所决定。在国内利率较高而人民币汇率不能充分升值的情况下，国际投资机构有意唱衰并“做空”中国，导致离岸人民币兑美元即期汇率走低。

　　市场没必要过度反应

　　人民币汇率连续跌停是当前外汇市场的正常反应，人民币升值趋缓和下跌是当前中国经济结构趋于均衡的一种体现，市场不必过于恐慌。近年来，我国经常项目顺差占GDP比重显著下降，已从危机前的接近10%逐步降至今年上半年的2.8%，远低于国际上4%的评判指标。11月人民币兑美元已经贬值0.5%左右，汇率有升也有降，说明人民币已经更加接近均衡汇率状态。现在来看，日千分之五的交易波动区间已明显过低，才造成市场屡屡跌停，连续几日的走势尚属汇市的正常波动范围。

　　人民币的走软不会对中国经济造成明显影响。人民币一定幅度走软，对我国出口企业的生产经营利大于弊，有利于稳定出口，进而稳定经济增速。此外，人民币贬值预期的出现还将减轻国际热钱流入的压力，减少央行基础货币的投放量，有利于抑制国内资产价格泡沫，也有利于央行减轻外汇储备积累和对冲操作的压力。

　　长期升值趋势不会改变

　　中国经济的发展前景和增长速度无疑还将继续领先于发达经济体，经济持续增长对跨境资本仍有巨大吸引力，短期资本流出只是暂时的，这决定了本轮人民币连续跌停只是短期市场行情。如果人民币自由兑换的时间点提前，加之超过三万亿美元的外汇储备支撑，人民币将成为全球最具价值的货币之一。在未来相当长一段时间内，人民币兑美元整体升值趋势不会改变，只是升值速度将明显放缓，波动区间也将进一步扩大，呈现出更加显著的双向波动走势。

　　人民币连续走软正是增加汇率弹性的好时机，政府人为控制升值的节奏并不可取，洞察国内外经济形势，顺应市场的合力，因时而变，增强人民币汇率双向浮动的弹性，才是真正的主动、渐进、可控。在允许双向浮动之时，政策目标要紧紧钉住一揽子货币，扩大人民币对美元的日波幅，给市场力量更大的作用空间。在不久的将来，人们必将看到有升有贬、更加趋于市场化的人民币。

　　（作者系中国人民大学经济学博士）