乔加伟 高荧

　　比中国政府还有信用的是铁道部！

　　8日，铁道部以5.55%的利率发行了3月期的超短融。(参见本报昨日报道《铁道部高成本再发债 三月超短融利率达5.55%》)。此次发行经大公国际资信评估公司综合评定，铁道部的主体长期信用级别为AAA级。

　　而此前，大公国际公布了中国首个国家信用等级报告《大公2010五十个国家信用等级报告》，在这份报告中大公国际对中国本外币给出的信用评级为AA＋。也就是说，铁道部的信用评级竟然超过了中国的国家信用。

　　“在标准普尔下调了美国政府的主权债务评级后，全美也有4家公司(微软、埃克森美孚、强生和薪酬服务公司)的债务评级超过了美国政府，但是这些公司和铁道部明显不同，具有很强的盈利能力。”一位券商债券分析师向记者称。

　　何时还清万亿本金

　　大公的AAA评级未能使铁道部吃下定心丸，反而遭致对其公信力的质疑。

　　按大公国际评级标准，AAA级表示债务人具有非常强的还本付息能力。购买这类债券几乎没风险。就在2011年中工作会议上，刘明康也表示要给银行拉响警报：即便铁路贷款每年可还60亿左右利息，何年何月才能还得了一万多亿本金？

　　对此，大公国际评级部总监刚猛在接受记者采访时回应称，“之所以给铁道部AAA评级，是因为在我们看来铁道部并非独立的法人，铁道部是国家机关，又是企业法人，这种双重身份表明，铁道部发行的债有中央财政隐形担保，属于广义的国家负债的一部分，如果铁道部不能偿付，国家会代为偿付债务。因此铁道部违约风险不会有实质性上升”。

　　然而，虽手握AAA评级，铁道部发债姿态却放低了。

　　根据中金公司最新信用策略周报，银行间市场基金类投资者抛售短融已基本完成，而且未来两个月短融到期量大，供给压力很小，收益率将出现回落。尽管如此，铁道部刚刚发行的3月超短融仍给出了5.22%~5.72%较高的利率区间。

　　“无论是从目前同期限、同级别发债主体发行的债券的横向看，还是从铁道部以往债券发行来看，这个利率区间都是很高的。”上述券商分析师称。

　　同时，招标书一般应该开标前才知道，而上周五，铁道部就迫不及待的将本期超短融发行公告与投标书同时披露。“这个情况确实不多见，铁道部应该想尽快公布高利率区间来吸引投资者。”上述分析师表示。

　　对于AAA级发债主体的铁道部给出如此高利率区间，一些机构投资者表示意外。“铁道部这期超短融利率区间没想到能定这么高，现在二级市场上铁道部债券的Spread(买卖的报价差额)其实在缩小了，流动性已经在好转。”英大人寿固定收益部投资经理李婷婷称。

　　不过她表示，铁道部在经过上期短融流标、动车事故后，应该确实有担心此次发债流标，所以没有刻意把收益率再往下压。

　　“尽管拿着大公国际AAA评级，铁道部此次发债明显谨慎、保守。”上述分析师认为。

　　高评级降低发行成本？

　　尽管铁道部债券取得了等同于主权债务的评级，市场似乎并不认可，其借债成本还是在逐步上升。

　　招标结果显示，铁道部此次3月期超短融的中标利率为5.55%。而二级市场上铁道部90天期超短期融资券的利率为5.20%。同时财政部代表地方政府在同一天发行的200亿五年期债务利率为4.12%。

　　李婷婷给记者从三个方面说明了此次超短融利率超出预期，与发债主体铁道部的AAA评级不相称。她称，首先从铁道部发债的历史成本来看，此次超短融利率较铁道部2月份发行的同期限超短融利率高出163个基点。

　　其次，从同一级别发债主体发行的剩余期限同样的债券看，8日，中石油(9.83,0.07,0.72%)发行的剩余期限为0.2411年的“08中石油MTN1(0882027)”债券以5.1%报买。

　　最后，从近期二级市场的债券利率来看，根据上周五上海清算所公布的超短融收益率曲线显示，剩余期限三个月的超短融收益率估值为5.1549%。

　　“评级会影响市场交易，但反过来如果市场反应和评级结果有很大出入，就说明这个评级影响较小或者是不被认可的。”上述券商分析师称。

　　根据上述中金报告，铁道债违约风险在未来几年不会有实质上升，但供需状况的恶化会推动其收益率逐步上升，与普通AAA间的利差将明显缩小甚至超出。

　　“目前，铁道部债券最大买家大型银行和大型保险公司，在单一客户额度、债券持有存量等多种限制下，实际上已经不能完全吸纳铁道部新发行的海量债券。铁道部债券必须吸纳更多新的投资者，而对于这些新的投资者而言，较高收益率至关重要。”上述分析师认为。

　　李婷婷称，“像此次超短融的高利率，不少机构就是看好的，我们这样的普通机构也愿意参与，但前提是不能以超AAA标准来压债券收益率，必须有一个较高的收益率”。

　　中诚信的一份报告显示，AAA级、AA级、A级短券相邻各档利差大约在30bp。以200亿元发行规模，信用等级提高一级3个月可以节省1500万发行成本。（来源：21世纪经济报道）