一份终结中化竞购Potash交易可能性的研究报告，揭示了加拿大当地政府在这宗交易中的主要担忧。中国企业未来必须化解

　　□ 本刊记者 严江宁 | 文

　　10月1日，中国国庆之际，加拿大咨询局(Conference Board of Canada)公布了一份针对Potash公司(Potash Corp. of Saskatchewan Inc。)收购案的分析报告，这份受萨斯喀彻温省政府委托而做的报告声称，来自中国的国有企业中化参与竞购Potash公司将给当地政府带来严重负面影响。

　　这几乎等于宣布了中化参与竞购Potash公司交易的死亡。

　　但是，对于钾肥进口依存度高达70%的中国而言，拥有世界钾肥存量将近一半的萨斯喀彻温省，依然是一片充满诱惑的土地，中国企业前往投资或许只是早晚问题。目前在萨省控制着中国企业在海外最具规模一块钾矿资产的中川国际矿业控股有限公司(下称中川矿业)，就有意引入包括中国投资有限公司(下称中投)在内的投资者，以开发其在当地的钾矿(参见本刊2010年第37期“中川矿业加拿大淘钾记”)。

　　不论最终中投是否入股中川，抑或有其他中国投资者前往加拿大萨省投资当地钾矿，加拿大当地政府在Potash交易中表现出的担忧，都是中国企业未来必须化解的障碍。

　　死亡报告

　　加拿大咨询局自称是非盈利组织，并不进行有利益倾向的游说，但经常受雇于政府，此次正是受Potash公司所在地萨斯喀彻温省政府雇佣，研究Potash被收购后的机会和风险。

　　加拿大咨询局的研究员把Potash的潜在收购对象分成三类，一类是如必和必拓这样的产业收购者，其次是类似中国国有企业中化这样的顾客端收购者，以及由主权财富基金、PE基金或退休基金等为主的财务投资者。报告分析后得出结论，认为必和必拓收购Potash，可利用Potash公司的税收优惠政策，减少其目前正在开发的Jansen钾肥项目需向萨省上缴的税收，十年总额将近20亿加元。

　　但报告认为中化收购可能造成更大负面影响，并提出严重警告：“一个更大的担忧是，显著降低世界钾肥价格的运营策略带来的财政影响。如果收购者选择忽略市场规律，通过高产量和低价格来竞争市场份额——在必和必拓身上不太可能，但在中化身上有可能——萨省财政影响将非常重大。”

　　加拿大咨询局认为，这种策略带来的钾肥价格下跌，给当地政府带来的税收损失可能达到十年57亿加元。报告认为中国公司很可能采取这种策略。

　　“我们认为必和必拓不太可能追求这样一种策略，因为这不是他们获得最大投资回报的最好方式。必和必拓更可能遵守市场规律，如此才能证明其为收购Potash公司支付的溢价。”报告将风险制造者指向中国收购者。“萨省应关注来自国有企业诸如中化的竞购，特别是考虑到这是来自一个主要进口国(中国)的国有企业。国有企业诸如中化，并不面对如必和必拓这类商业企业所面临的约束，因此更有可能不按市场规律来支撑钾肥价格。中化有强烈的动机带领世界市场走向价格竞争，这对萨省的生产商，以及全球钾肥生产商，无疑会带来损害。中国是极少数2009年针对需求下降和价格下跌没有缩减钾肥产量的国家。”

　　意见分歧

　　就在加拿大咨询局报告发表之前，《南华早报》引述消息人士话称，中化集团公司旗下的中化国际(11.05,0.17,1.56%)(控股)股份有限公司正与贷款方洽谈为竞购Potash公司提供融资，以挑战必和必拓提出的390亿美元的收购要约。报道称，中化国际与海内外银行之间的谈判还处于初级阶段，中化国际尚未决定是否向Potash发起收购。

　　加拿大咨询局的报告对中化将是一个严厉的警告。此前，业内人士对中化竞购意见分歧，支持者的理由无非强调钾肥对中国农业的战略重要性。针对中国公司参与竞购的分析都来自于一种假设：必和必拓成功收购Potash公司，钾肥市场的垄断格局将进一步加剧，使钾肥市场演变为另一个“铁矿石”市场。

　　不过，负责中国对外投资的决策圈内部，对中国企业参与Potash交易不乏否定意见。中国国际金融有限公司(下称中金)最近就发布了一份研究报告，认为从战略角度看，Potash目前的竞购价和估值都处于高位，并购代价较高。

　　钾肥其实早已是垄断市场，世界钾肥两大销售联盟(加拿大的Canpotex联盟和前苏联的BPC+IPC销售联盟)控制全球70%产能，前十大企业控制全球96%的产能。中金报告认为，如果必和必拓实现收购并继续开发其在加拿大的Jansen Lake项目，其在全球控制的产能占比将从2009年的17.2%上升至2015年的28.4%。

　　但中金认为，这并不意味着中国完全没有应对之策。据公开信息，未来几年国内还将有至少170万吨产能释放，因此，至2015年，中国在国内外控制的钾肥产能将达到600万吨以上，中金估计，未来中国钾肥使用量将稳定在1100万-1300万吨间，2015年中国钾肥进口依存度约为46%-51%，比2003年-2007年间的68%有所降低。

　　“2008年国内农民看钾肥太贵，纷纷选择了少施或不施钾肥。”中国工程院院士、中国地质科学院钾盐方面的专家郑绵平告诉本刊记者，这和钾肥的使用特性相关，一两年不施钾肥，对土地和农业收成不会产生显著影响，因此钾肥短期消费具备一定弹性。

　　必和必拓的收购要约宣布后，Potash市值一路攀升，使中国企业参与竞购的成本大为攀升。至9月16日，Potash市值已涨至436亿美元，相当于过去五年年均的全球钾肥贸易金额75 亿美元的5.8倍，相当于中国过去五年年均进口额19.8亿美元的22倍。中国出手等于一次性预支中国未来22年的钾肥进口成本。

　　中金公司战略研究部一位不愿意透露姓名的分析师告诉本刊记者，从中长期看，全球钾肥市场的供求将维持基本平衡。目前国际投行的主流观点是，中长期钾肥价格会稳定上涨或基本与目前持平，很难再出现暴涨局面。“在海外获取钾肥资源是必要的，但在目前价格条件和市场氛围下，选择竞购Potash公司代价较高，风险也加大。”中金的分析师说。

　　如何出手

　　“中国企业该不该如此跟风，必和必拓想买什么，我们就跟着买什么？中国企业如果想买，早干什么去了？为什么非等价格被炒高才出手？我们一直嚷嚷着缺这个缺那个，但我们最缺乏通盘考虑和统一部署。”一位中国资源类企业的海外高管向本刊记者表示，像Potash这样的巨无霸，全吃下来并没有太大必要，中国企业可以效仿中铝入股力拓的模式，有策略地参与其中。

　　中化集团是国内最大的农业投入品(化肥、农药、种子)一体化经营企业，它与Potash主营业务契合，Potash目前还持有中化集团旗下中化化肥(00297.HK)22.06%的股份。

　　自必和必拓收购事件浮出水面，中化集团就成为市场上最关注的潜在竞购对象。中化集团新闻发言人从始至终未对中化集团是否参与做出评论，但表示“对此事关注”。英国《金融时报》此前报道，中化集团聘请了德意志银行和花旗集团担任财务顾问，Potash已和中化集团顾问多次接洽。

　　不过，一位接近中化的消息人士向本刊记者表示，中化内部有意见认为，Potash是想借中国公司竞标抬价，缺乏合作诚意，单凭中化一家实力，光靠银行贷款也很难吞下Potash。

　　业界对中化参与的可能性则一直抱有怀疑。曾在必和必拓任职的一位高管对本刊记者分析称，中化自身财力不够(资产仅200多亿美元)，在国际市场上并非一个有很深资历的玩家，加之中国央企身份，很难取得卖家和加拿大政府的认可。

　　至于另一个可能的参与方中投公司，的确对钾矿有兴趣，不仅与Potash有过接触，还接洽过同样在加拿大萨省拥有钾矿的中川矿业。不过，一位知情人士透露，中投认为Potash公司估价过高，兴趣也不强烈。

　　无论中化亦或中投，不得不考虑的一个现实问题是，如何令加拿大政府放心地接纳来自中国的投资者？Potash公司所在地加拿大萨斯喀彻温省的省长华尔(Brad Wall)此前已间接表达了反对，认为由来自世界最大钾肥进口国之一的公司在全球最大钾肥公司Potash中持有大量股份，不符合萨斯喀彻温省的最佳利益。

　　加拿大咨询局的研究报告进一步证实了萨省省长华尔的担心，也挑明了当地政府关注的两个问题：税收和就业。报告建议，加拿大政府在审批交易时，可附加条件要求收购者将总部保留在萨省当地，并且高管在当地居住等等，同时可调整税收政策以获得合理财政收入。

　　不管中国企业是否参与Potash公司竞购，未来都需要考虑如何消除加拿大政府的担忧。与其他外国投资者合作，或是中国企业一个不得已的选择。