2011年，SOHO中国董事长潘石屹(微博 专栏)表示：“持有商场自己经营是调整经营战略的一部分，SOHO中国要不断加大持有物业的比例。这对财务虽会有一些影响，但影响并不大。”

　　然而，潘石屹尚未兑现承诺。根据《每日经济新闻》记者的调查，潘石屹今年在上海新收购的项目将全部销售。

　　2010年年报数据或许可以说明原因。2009年，SOHO中国唯一持有的项目——北京前门项目的出租收入仅为7131.9万元，2010年为1.096亿元，尚不到2010年182.15亿元营业额的1%。截至目前，前门项目出租率只有75%。

　　三套渠道推广租赁

　　北京天安门正南方的前门大街左侧，是闻名北京的大北照相馆。紧依大北照相馆左边的路面上，竖立着一块近1.5米高、宽近70厘米路牌，上面写着 “前门大街招商接待中心”，这便是SOHO中国首个持有物业项目的招商处。

　　5月13日，《每日经济新闻》记者来到招商处了解情况，在与一位租务经理的沟通中得知，目前该项目仍有近两万平方米的商铺待租，租赁价格统一为：一层40元/平方米/天，二层20元/平方米/天，三层与地下一层皆为10元/平方米/天。前门项目网站上的信息显示，截至5月15日，该项目共有112套商铺待租。

　　对于旗下首个持有物业，潘石屹极为重视。记者了解到，目前潘石屹已初步建立了三套营销渠道，以推广该项目的出租：一是专门建立自己的营销队伍，推广该项目；二是与代理行进行合作，根据前门项目网站上的信息，目前SOHO中国已与仲德梁行、我爱我家、远华东方等近94家外部机构进行代理合作；第三套体系即为正在进行探索的网上竞租营销。

　　5月15日，SOHO中国提供的信息显示，当天上午10点多，在SOHO中国举行的网上销售的第二套房源，即前门大街A4-0105商铺承租权，在竞租开始后的第13秒，便被一名叫“V2000134”的网友以1500元/平方米/月的租金抢走。

　　潘石屹之所以对前门项目的出租经营亲力亲为，是因为该项目是SOHO中国旗下第一个持有物业项目，它的后期出租业务经营成功与否，会直接影响到SOHO中国3~5年内将持有物业比例提升至50%的转型战略。

　　被迫求变

　　在接受《每日经济新闻》记者采访时，华高莱斯国际地产顾问有限公司副总经理公衍奎认为，SOHO中国转型的主要原因是散售模式的不可持续性。这种模式催生的庞大土地增值税支出，对SOHO中国的短期资金链带来的冲击日益明显。

　　世联地产(19.29,0.15,0.78%)研究员卫旭华介绍说，目前房企的年度土地增值税支出占当年营业额的比例一般在5%~10%之间。但2007年上市后，SOHO中国各年的年报显示，2007~2010年，公司土地增值税支出额在当年营业额的占比分别高达13.07%、15.28%、14.60%和16.61%。

　　公衍奎分析说，这是SOHO中国特殊产品线造成的结果。他解释说，如果一个公司持有物业，没有卖出，就不会产生土地增值税，如果是住宅产品，普通住宅也可免交土地增值税。但SOHO中国散售的产品是优越地段的商业物业，溢价高，因此土地增值税自然水涨船高。

　　为了平衡资金链，SOHO中国决定通过增加持有物业比例。这在该公司2010年年报已有体现：“投资物业能够为公司提供更稳定的现金流，节省大量赋税，使公司有机会从资产增值中获益。”

　　而潘石屹也直言，在考虑一个项目是持有还是销售时，会重点考虑税收负担。

　　除了土地增值税支出对资金链带来的短期冲击外，公衍奎指出，拿地难也迫使潘石屹对现有模式的可持续性进行反思。

　　公衍奎解释说，SOHO中国现有的散售模式，卖的就是核心城市核心地段的不可复制性，但由于核心城市核心地段资源是有限的，且伴随住宅受压，商业地产升温，SOHO中国拿地难度在不断加大，这已直接冲击散售模式的七寸。

　　以北京为例，自2009年5月曲线获得前门项目后，潘石屹在北京土地市场再无斩获。被迫转向上海后，在不到两年的时间里，SOHO中国总共砸下超过147亿元重金，拿下7个项目，但这7个项目全部以收购方式获得，无一从公开土地市场获得。

　　销售带动持有

　　散售模式不具可持续性，转向持有经营成为必然选择，但对SOHO中国来说，这样的转型，资金链平衡可能是最大挑战。

　　SOHO中国2010年财报显示，目前SOHO中国旗下只有北京前门一个持有项目，公司计划将2012年竣工的北京光华路SOHO二期、上海卢湾43号地(部分持有)，以及2013年竣工的上海外滩204地块作为持有物业经营，届时SOHO中国持有物业面积将达到38.1万平方米。但这4个项目皆为中途收购所得，粗略统计，收购支出额达62.62亿元。

　　2010年年报显示，2009年前门项目的出租收入仅为7131.9万元，2010年为1.096亿元，低于此前国元证券(12.03,0.03,0.25%)预测的2亿元。国元证券同时预测，2011年与2012年，SOHO中国的租金收入会上升至3.2亿元与4.2亿元。

　　与巨额的支出额相比，持有物业的出租收入显得有些微薄。正因为如此，SOHO中国的转型，采取了半转身的稳健方式，即以散售模式的套现来为持有物业的增持提供资金流支持，从而实现以散售带动持有。

　　5月6日，SOHO中国最新收购的上海SOHO中山广场，或将于七八月以5万元/平方米左右的价格对外销售。至此，包括4月19日收购的上海海伦路站地块和4月1日收购的曹家渡地块，转型路上的SOHO中国今年所收购的3个项目，都将一律对外销售，以缓解资金链压力。

　　对此，在4月19日SOHO中国针对收购上海海伦路站地块召开的媒体电话会议上，针对上述做法，潘石屹说，公司持有或准备持有的4个项目，土地费用和建安费用占据公司不少现金，因此目前公司需要继续加快销售以回笼资金。

　　对于SOHO中国的转型，公衍奎认为，转型还停留在“有行动，无战略”的阶段。

　　他解释说，虽然目前SOHO中国已持有前门项目，但该项目的位置有其独特性，很难通过该项目的运营探索转型模式。目前SOHO中国只表示将增加持有物业比例，但具体采用何种商业模式，选择哪种商业业态，都没有一个清晰的方向。如果SOHO中国打算转做“地主”，靠出租生存，那SOHO中国就得设法提高运营能力，以提高旗下项目的租金收入。

　　公衍奎还认为，SOHO中国目前很难制定出转型的清晰战略，因为SOHO中国与万达不同。对于同一块区域，万达模式有如“种树”，先通过提升该区域土地价值，然后让大家一起来摘果，因此在拿地时，与地方政府的谈判能力较强。而SOHO中国模式有如“摘果”，它入驻是来摘取已被带热的核心区域的土地价值，因此在拿地时，几无谈判能力。换句话说，未来SOHO中国具体能拿到哪些地，公司都还无法确定，又何谈战略制定呢？

　　观察

　　商业地产拆分上市或成开发商融资新途径

　　每经记者 叶书利 发自北京

　　在住宅地产受压的情况下，全国地产商纷纷举起了商业地产的大旗。但《都市住宅与商业》主编罗渊在复旦大学2011年商业地产论坛上说，开发商的商业部门，年初开会的时候坐在第一排，因为老板说今年要大力发展商业地产，但年底却坐在了后面，因为老板看各个部门的贡献总是排在最后。在多数业内人士眼里，商业地产最大的问题就是资金，无法有效解决资金，再好的“金鸡蛋”也只能卖掉。

　　华高莱斯国际地产顾问有限公司副总经理公衍奎向《每日经济新闻》记者分析说，一个综合体项目，投入资金总量的三分之一为自筹资金，三分之一来自银行贷款，另外三分之一为该综合体项目出售所产生的预售资金。

　　他说，我国商业地产公司原始资本积累有限，目前主要靠杠杆运作求发展，没有资本实力来支持全持有模式。另外，我国的金融环境也导致商业运营企业无法充分借力外部资本，以支持全持有模式。

　　一位不愿透露姓名的业内人士补充说，现阶段中国商业地产公司主要是在出售与持有间找到一个平衡点，以达到公司资金链的平衡。比如万达走的就是一条以地产反哺商业的路径，以地产的方式运营商业，其中住宅、公寓及写字楼为其现金流端口，持有物业为资金沉淀池。

　　很显然，万达模式需要长时间的积淀和品牌培育，并非一般的开发商所能掌握。相比之下，世茂股份(14.93,-0.10,-0.67%)解决资金的方案或许能为以SOHO中国为代表的商业地产开发商提供更多的借鉴。

　　由于多样化的资金来源，世茂在还没有销售物业前，就敢于把商铺租给更能吸引人气、但租金承受能力低的餐饮商业。

　　在昆山世茂广场开幕仪式上，世茂集团董事局副主席许世坛曾非常明确地介绍了开发商业地产的几个主要融资途径：除了项目的租赁和销售，以及银行贷款外，还可以发行信托计划，另外还可以将部分商业地产单独拆分上市。这样可以非常有效地降低开发公司目前的负债率，同时也能给集团商业地产的开发提供更多的资金。